Vyšší inflace a sílící euro: Dvě spojené nádoby

Podle posledních čísel dosáhla inflace v eurozóně (měřená HICP) v únoru 3,2 %, což je stejné tempo růstu jako v lednu a více než procento nad inflačním cílem Evropské centrální banky. Tato měnová autorita definuje cenovou stabilitu jako inflaci, která je nejen „nižší než 2%“, ale také „blízko této hranice“. Ještě v srpnu minulého roku přitom inflace v eurozóně dosahovala 1,7 %.

Pak však přišlo poslední čtvrtletí a strmý růst, kdy se začaly naplno projevovat cenové šoky, které měly na svědomí především vyšší ceny energií a potravin na světových trzích. Růst inflačních tlaků tak nebyl pouze lokální, ale globální záležitostí a v současnosti mu čelí naprostá většina centrálních bank ve všech vyspělých průmyslových zemích, počínaje Japonskem, USA, Británii aj. Jen pro ilustraci, zatímco v eurozóně v roce 2006 rostly ceny energií tempem 7,7 %, v roce 2007 to bylo 9,2 %. A podobně jsou na tom i ceny zpracovaných potravin, které z 2,1 % v roce 2006 vzrostly o 5,1 % v prosinci 2007.

Není inflace jako inflace

Tento vývoj byl dán především prudkým zdražením cen ropy, která v prosinci meziročně stála (vyjádřeno v eurech) o 62,8 % více, ceny potravin rostly především díky vyšší cenám obilovin a mléčných produktů. Přestože panuje většinová shoda nad tím, že by se měly inflační tlaky v průběhu dalších měsíců zklidňovat a vracet k normálu, existují centrální banky, které se musí oprávněně obávat prodloužení tohoto negativního efektu a jeho prosáknutí do střednědobého horizontu. Mezi ně patří především již zmíněná ECB, která udržuje klíčovou úrokovou sazbu již od poloviny minulého roku beze změny na 4,0 %, zatímco např. Bank of England, Bank of Canada a o to výrazněji ještě americký Fed již začaly své úrokové sazby dosti výrazně snižovat.

Tuhá politika ECB a její budoucí dopad na hospodářský vývoj zemí eurozóny se v posledních měsících stává mezi ekonomy předmětem četných debat. Prvořadou prioritou ECB je cenová stabilita a tak banka nemá tolik svobody ve volbě měnové politiky, jako například americký Fed, který se vedle inflace stará také o nezaměstnanost a hospodářský růst. Evropská centrální banka navíc musí být daleko obezřetnější v boji s inflací než americká, či britská centrální banka vzhledem k samotnému charakteru evropských ekonomik, které díky silné pozici zaměstnanců a odborových svazů čelí v případě růstu inflačních tlaků většímu nebezpečí prosáknutí inflace skrz mzdová vyjednávání.

Tlak na růst mezd se stupňuje

Právě obava z takzvaného „sekundárního efektu“, je proto jedním z hlavních důvodů, proč ECB zatím nepřipouští jakékoliv spekulace na agresivnější snižování úrokových sazeb a nenásleduje tak ostatní centrální banky v uvolňování měnové politiky. Zatímco inflační tlaky ze strany mzdových požadavků byly v minulém roce poměrně mírné, daleko tvrdší vyjednávání jsou očekávány v roce 2008, což dokazují již první měsíce nového roku v Německu. V největší ekonomice eurozóny tlačí na zaměstnavatele především zaměstnanci veřejného sektoru, kteří se zatím nedokázali dohodnout a vyhrožují pokračováním masivních stávek, které Německo sužují již od počátku roku. Odborový svaz Verdi, reprezentující více než 2 miliony zaměstnanců, požaduje okamžitý růst mezd o 8 %, zatímco zaměstnavatelé nabízejí pouze pětiprocentní růst rozložený do dvou let v kombinaci s prodloužením pracovního týdne.

Neústupnost na obou stranách začátkem března vedla k již pátému kolapsu kolektivního vyjednávání a celý spor tak pravděpodobně skončí u arbitráže. Podobné tlaky na růst mezd, i když ne tak silné jako v Německu, jsou pozorovatelné také ve Francii, což vedlo šéfa ECB Jean-Claude Tricheta k poměrně ostrému vyjádření, ve kterém řekl, že ECB zůstává „v pozici naprosté ostražitosti“ ve směru k přehnaným mzdovým požadavkům a pohrozil možností preventivního navýšení úrokových sazeb, které by mělo zabránit dalšímu prosakování inflačních tlaků do střednědobého výhledu. Odborářům však hraje do karet fakt, že jsou v daleko lepší pozici než v minulých letech vzhledem k existenci většího kapacitního využití ekonomiky, příznivé dynamiky tempa růstu HDP i nižší nezaměstnanosti, což činí jejich tlak na vyšší mzdy o to naléhavějším.

Zpomalení ekonomické aktivity? Reálná hrozba

Přestože očekávání dalšího vývoje úrokových sazeb hovoří alespoň o čtvrtprocentní redukci sazeb do konce tohoto roku, jakékoliv agresivnější uvolňování měnové politiky podobné tomu v USA, či Británii je v eurozóně zatím vyloučeno. To může v případě pokračování a dalšího prohlubování hypoteční a kreditní krize vrhat na ekonomiku evropské patnáctky značná rizika, které se již citelně dotýkají největších evropských ekonomik. Hospodářský růst v eurozóně by mohl v letošním roce klesat až k 1,7 %, zatímco projekce pro inflaci byla zvýšena pro stejný rok k 2,9 %, tj. stále výrazně nad inflačním cílem ECB, která by tak měla i nadále jen malý prostor k jakýmkoli dramatičtějším redukcím úrokových sazeb. Přestože je hospodářství eurozóny nastaveno poměrně dobře směrem k překonání hrozícího zpomalení světové ekonomiky a nemusí čelit takovým problémům, které hrozí např. v USA či ve Velké Británii, právě rigidní politika ECB, která musí bojovat s tvrdšími tlaky na růst inflace a inflačních očekávání může být jedním z hlavních faktorů, který zemím eurozóny bude komplikovat vyrovnání se s těmito problémy.

Vedle omezení možnosti dodat potřebné stimuly pro oživení ekonomické aktivity pak hrozí eurozóně i další nebezpečí, které přichází ze strany vývoje devizového kurzu společné měny. V prostředí, kdy evropská ekonomika není v tak tíživé pozici jako např. britská či americká a za situace, kdy úrokové sazby v ostatních zemích klesají, je to právě evropská měna, která výrazně zhodnocuje, když nabízí perspektivu rozšiřujícího se úrokového diferenciálu a tedy i dalších výnosů. Rozdíl mezi výnosností německých a amerických vládních dluhopisů hovoří výrazně ve prospěch evropské měny, která se navíc stává i čím dál tím více oblíbenou náhradou amerického dolaru v devizových rezervách centrálních bank po celém světě. Nic navíc nenasvědčuje tomu, že by se měla situace v blízké době měnit, což tak vystavuje země eurozóny a především jejich exportéry silnému tlaku.

Sílící euro začíná vadit

Sílící měna je všeobecně považována za příznivý jev naznačující povětšinou zdraví dané ekonomiky, když pomáhá zlevňovat dovoz a tedy i tlumit inflační tlaky. Na druhou stranu rychlé a vysoké zhodnocení, jaké euro předvedlo v posledních dvanácti měsících, kdy na páru s dolarem zpevnilo o více než 17 %, je rozhodně jevem nepříznivým, což si velmi dobře uvědomuje i ECB. Rychlý růst eura způsobuje, že se ještě nedávno lehce přebytkový běžný účet platební bilance začíná dostávat do červených čísel. Na vině je především fakt, že jak americká, tak britská ekonomika, tj. dva největší obchodní partneři eurozóny), zpomalují, díky čemuž jsou jejich měny na historicky nejnižších hodnotách na páru s eurem.

Vnější nerovnováze napomáhá také rapidní růst importu z Číny. Tomu mimo jiné nahrává posilování čínské měny vůči americkému dolaru a naopak oslabování vůči euru, což poskytuje čínským exportérům prostor k nahrazení nižší poptávky z USA vyšším vývozem do eurozóny. Kurz eura tak začíná být problémem, jehož řešení je zatím v nedohlednu. Situace ve Spojených státech se totiž měsíc od měsíce zhoršuje a dokud se v největší světové ekonomice tlaky na zpomalování ekonomické aktivity nezklidní, bude euro i nadále měnou, která musí nejvíce snášet břemeno slábnoucího dolaru.

Jak ze začarovaného kruhu?

Příliš nástrojů k tomu jak zasáhnout proti silnému euru nemá ani Evropská centrální banka. Intervence by při současném silně antidolarovém sentimentu měla pravděpodobně jen krátkodobý efekt a vyjádření J.C. Tricheta, který se odkazuje na politiku silného dolaru prosazovanou (alespoň verbálně) čelnými představiteli americké administrativy, se míjí účinkem. I vzhledem k tomu, že slova o nutnosti silného dolaru nedoprovázejí na druhé straně Atlantiku konkrétní činy. Agresivnější snižování úrokových sazeb, které by dokázalo evropskou měnu oslabit, je pak vyloučeno právě díky přetrvávající inflační hrozbě a evropským zemím tak pravděpodobně nezbude nic jiného, než si na silnou společnou měnu zvyknout.

Autor je analytikem společnosti X-Trade Brokers Česká republika.