Vládní zadlužování není řešením finanční krize

Vlády ve Spojených státech v Evropě, ale i v ostatních regionech se v minulých měsících předháněly ve schvalování nových fiskálních opatření, která dosáhnou stovek miliard dolarů a která jsou považována za jediný možný lék, který pomůže dostat hlavní světové ekonomiky z krize. Je tomu skutečně tak?

Již začátek roku 2008 přinesl první významnější balíček fiskálních opatření, který ve formě navýšení slev na dani představila Bushova administrativa a jehož cena se vyšplhala na téměř 170 mld. amerických dolarů. Téměř celá injekce byla soustředěna do druhého čtvrtletí minulého roku a jejím důsledkem bylo výrazné oživení hospodářského růstu, který, po přepočtu na celý rok (anualizovaně) dosáhnul 2,8%, když se hlavním motorem růstu staly především spotřebitelské výdaje, které se tímto způsobem podařilo stimulovat o 1,2%. Tak jako častokrát v minulosti, také nyní však fiskální expanze dokázala pouze odložit nevyhnutelný pád, který navíc přišel následně z ještě větší výšky, když ve třetím čtvrtletí, poté co efekt fiskálních stimulů vyprchal, zahájila americká ekonomika kontrakci, která byla tažena právě spotřebitelskými výdaji, které zaznamenaly propad o 3,8%, což byl nejhorší výsledek za posledních třicet let. Čeká největší světové ekonomiky podobný scénář poté, co efekt nedávno schválených stimulačních opatření vyprchá? Velmi pravděpodobně ano.

Závody v zadlužování

Zatímco začátek minulého roku ještě nevypadal z pohledu dalšího ekonomického vývoje tak černě, první týdny roku 2009 jsou v tomto ohledu daleko pesimističtější, čemuž odpovídají také reakce politiků. Spojené státy pod vedením Baracka Obamy tak již připravují nový “záchranný“ balíček přesahující 800 mld. dolarů, který by měl obsahovat snížení daní podnikům a střední třídě + masivní investice do infrastruktury a vzdělání. Pozadu však nezůstala ani Evropská unie. Ta koncem listopadu navrhla, že by jednotlivé členské země měly připravit stimulační opatření v objemu kolem 200 mld. euro, což představuje zhruba 1,5% HDP, přičemž 1,2% by mělo být kryto z rozpočtu jednotlivých zemí a 0,3% pak ze společného rozpočtu EU.

Přestože se ještě donedávna názory v EU na potřebu fiskálních stimulů různily, zhoršující se ekonomická situace a politické tlaky, které tato situace vyvolávala, nakonec přeci jen vedla ke shodě a následné implementaci celé řady fiskálních opatření. Například Itálie se tak do ekonomiky chystá napumpovat kolem 7 mld. euro, Španělsko, které je postiženo hlubokou krizí na trhu s bydlením, chystá injekci v objemu 11 mld. + 6 mld. jen v daňových slevách, Británie připravila balíček dosahující 20 mld. liber a francouzský prezident Sarkozy dostal zelenou na injekci ve výši 26 mld. euro, přičemž koncem roku dodal, že je Francie připravena tuto sumu ještě navýšit. V Evropě největší opatření na podepření ekonomiky však přišlo z ještě donedávna zdrženlivého a fiskálně disciplinovaného Německa. To koncem ledna odsouhlasilo plán do nadcházejících dvou let, kdy by měla vláda napumpovat do ekonomiky 50 mld. euro, a to především pomocí investic do infrastruktury a vzdělání, snížením daně z příjmu a odvodů na sociální a zdravotní pojištění. Obří injekce je největší od konce druhé světové války a přišla jen pár měsíců poté, co Německo odsouhlasilo první balíček, který dosahoval 31 mld. euro.

Příčina problému nemůže být zároveň jeho řešením

Jak rakouská ekonomická škola jasně popisuje a jak nakonec hovoří sama historie, dosud nikdy žádná fiskální expanze nedokázala tlumit dopady krize na ekonomiku a spíše tyto dopady násobila. Asi nejviditelnějšími příklady jsou jak Rooseveltův New Deal, jehož ekonomické a sociální reformy v třicátých letech minulého století výrazně brzdily schopnost ekonomiky rychle se zotavit, tak Japonská ztracená dekáda z poloviny devadesátých let, která trvá de-facto do dnes a jejíž průběh byl v lecčems podobný současné krizi. K objasnění důvodů proč jsou fiskální stimuly neúčinné, ba dokonce škodlivé, je třeba pochopit skutečné příčiny současných problémů. Nejsou to totiž chamtiví bankéři, či nedostatečně regulovaný finanční sektor jak se často ekonomové mylně domnívají. Nejsou to ani nové finanční inovace, jež jsou stejně přínosné, jako inovace v kterémkoliv jiném oboru. Důvodem finanční krize není ani jakási bublina na trhu s nemovitostmi v USA, která je pouze důsledkem skutečné příčiny a tou je umělé snižování úrokové míry. Ve skutečně a čistě tržní ekonomice (která na světě neexistuje), kde je úroková míra funkcí úspor, totiž každý nárůst úspor povede ke snížení úrokové míry a zvýšení objemu investic. Pokles úspor (růst spotřeby) pak zákonitě vede naopak k růstu úrokové míry a snížení objemu investic.

Masivní a do té doby nevídaná monetární expanze centrálních bankéřů v USA a v Evropě z předchozích let a umělé snížení sazeb bez toho, aniž by jakkoliv vzrostla míra úspor však způsobila, že investice začaly růst bez jakékoliv návaznosti na skutečné zdroje v ekonomice. Investice tedy byly taženy pouze zvyšováním peněžní zásoby (tisknutím peněz - neexistujícími zdroji), přebytek peněz následně plynul do nekvalitních aktiv jejichž cena stále rostla a v momentě kdy se úvěrová expanze zpomalila (začala růst úroková míra), bublina jednoduše splaskla. Proces kterým si ekonomika v současnosti prochází je tedy pouze její zoufalá snaha vrátit se zpět k reálným zdrojům a zlikvidovat vše, co bylo vytvořeno na základě neopodstatněné a uměle vyvolané expanze. V tomto ohledu je pak tím nejlepším lékem na ozdravení ekonomiky nechat tento proces plynout a ne snažit se mu zabránit další expanzí (zadlužováním), jak nyní činí vlády téměř všech vyspělých zemí světa. Problém, který byl způsoben nadměrnou expanzí nelze řešit expanzí novou stejně tak, jako zadlužená domácnost nemůže řešit svou situaci novou půjčkou. Krátkodobým efektem sice může být mírná úleva, avšak v delším horizontu se problém pouze znásobí.

Není dluhopis jako dluhopis

Zcela novým problémem, který vyvstal v souvislosti s finanční krizí je otázka financování zadlužování, kterou by měly vzít v potaz především evropské země. Zatímco zájem o americké dluhopisy v dobách nejistoty roste a Spojeným státům se daří ještě poměrně levně financovat masivní zadlužování, Evropa si tento luxus dovolit nemůže. Varovným signálem se stala v novém roce první německá aukce, která vyděsila řadu obchodníků, když 7. ledna nedokázala přilákat dostatečný zájem obchodníků a z původního záměru prodat dluhopisy s desetiletou splatností v objemu 7 mld. euro, tak celková poptávka stačila pouze na 5,2 mld. Třetina celé aukce tak připadla německé Bundesbank, což je výsledek, který Německo nepamatuje několik desítek let. Německo je přitom v Evropě, něco jako Spojené státy ve světě, když jsou jeho dluhopisy jednoznačně nejbezpečnějšími ze všech evropských zemí a tak velmi pravděpodobně ještě větší problémy čekají na země, jakými jsou Itálie, Británie, Španělsko, Řecko aj., které hodlají v nadcházejícím roce výrazně navýšit objem nových aukcí.

Evropské země totiž budou nuceny vedle financování stimulačních balíčků zajistit dostatek zdrojů pro refinancování již vzniklého dluhu a tak například jen Itálie sama se svým obřím veřejným dluhem zaplaví trh dluhopisy v objemu kolem 200 mld. euro a Británie bude potřebovat získat od investorů až 146 mld. liber, což může být problém, vzhledem k rekordnímu objemu aukcí, které chystají pro tento rok Spojené státy. I v případě, že by se tyto dluhy evropským zemím podařilo financovat, dá se očekávat, že náklady tohoto financování (požadovaný úrok) výrazně vzrostou a fiskální stimuly se tak mohou do budoucna značně prodražit. Důkazem toho, jakou nedůvěru mají obchodníci k některým z evropských zemím je rozdíl požadovaného úroku z jejich dluhopisů v porovnání s německými dluhopisy (tzv. spread.), který je největší v historii od vzniku eurozóny. Zatímco se výnos z německých dluhopisů u desetiletých splatností pohyboval koncem ledna kolem 3,25%, výnos francouzských dluhopisů se stejnou splatností dosahoval 3,77%, a u španělských či italských se pak tento výnos šplhal dokonce na 4,4%, resp. 4,8%. Spread mezi německými a italskými dluhopisy se tak vyšplhal na 155bsp., přičemž ještě před prvními náznaky krize v polovině roku 2007 dosahoval pouhých 10bsp.

Šetřit, šetřit a zase šetřit

Nová vlna zadlužování tak nejenže nezastaví nevyhnutelný proces návratu ekonomiky zpět do rovnováhy, ale zároveň se může výrazně prodražit a navíc také ohrožovat kreditní riziko některých zemí. Již nyní se například hovoří o tom, že by Británie mohla přijít o nejvyšší rating AAA poté, co by její zadluženost ze 44% HDP v roce 2007 mohla v roce 2010 vystoupat až na nebezpečných 70%. Snaha řešit současné problémy dalším zadlužováním je tedy kontraproduktivní. Neexistuje jediný důvod proč se nedomnívat, že by principy hospodaření státu neměly být shodné s principy hospodaření jednotlivé domácnosti. Dostane-li se domácnost do problémů, je třeba se uskromnit a ne běžet do banky pro další úvěr.

Autor článku působí jako analytik společnosti X-Trade Brokers.