Ekonom: Příčinou nejhlubších krizí jsou spotřebitelské dluhy

Povrchní soudy o současné krizi i krizi 30. let tvrdí, že jejich příčiny tkví v horečných spekulacích nezodpovědného a slabě regulovaného finančního trhu. Finanční systém se však podle Smithova názoru i hodnocení jeho kolegy z Chapmanovy univerzity Stevena Gjerstada stal tehdy i nyní sám obětí masivního zadlužování spotřebitelů a bubliny na trhu realit. Tu poslední umožnily nízké úrokové sazby centrální banky, růst příjmů, ale i vládní podpora trhu bydlení pro chudší vrstvy, uvádí Smith.

Smith s Gjerstadem srovnávají nynější krizi také s předešlou recesí, která vznikla krachem internetové bubliny z let 1999 až 2002. Ten vymazal z americké ekonomiky zhruba deset bilionů dolarů, zatímco nynější propad realit zlikvidoval majetek za "jen" tři biliony dolarů. Jenže index situace finančního sektoru BKX tehdy klesl jen o šest procent, ale teď spadl o 75 procent.

Ekonomové se proto ptají, jak je možné, že trojnásobně vyšší likvidace hodnot finanční systém téměř nijak nenarušila, zatímco mnohem nižší ztráty jej úplně zdevastovaly. Podle nich to bylo proto, že v pádu internetových akcií téměř všechny ztráty nesli investoři. V této krizi se však reality, jejichž hodnota prudce klesla, nakupovaly na dluh z 90 i ze 100 procent.

Vlastníci sice přišli o domy, avšak těžké ztráty na hodnotě realit krýt nemuseli. Tyto ztráty tak přešly na bedra úvěrových institucí, bank a investorů na trhu hypotečních cenných papírů, tedy těch, které nyní politici a komentátoři nejvíce obviňují z toho, že celou krizi zavinili. Finanční sektor, pilíř ekonomiky, kvůli těmto obřím ztrátám přestal být schopen financovat spotřebitelské a firemní úvěry, což vedlo k hluboké recesi.

Jak vlastně bublina na realitním trhu vznikla, ptají se oba ekonomové. Bubliny, čili vlny hodnotově neopodstatněného růstu cen aktiv, obecně vznikají, když někteří aktéři na trhu nekupují investiční aktiva jako akcie nebo reality podle jejich skutečné, "fundamentální" hodnoty, ale na základě očekávaného cenového trendu. Pokud mají trendoví investoři k dispozici dostatek peněžní likvidity, mohou udržet bublinu poměrně dlouhou dobu.

Likviditu těmto investorům před nynější krizí nedodával nikdo jiný než stát v podobě centrální banky USA (Fed). Zatímco v předešlých dvou realitních bublinách, které vrcholily v letech 1979 a 1989, Fed úrokové sazby vždy zvyšoval a nárůst cen domů tím zastavil, největší novodobou bublinu, která začala již roku 1997, naopak výrazně přiživil.

Bublina vzniklá koncem 90. let mohla být podle ekonomů zlikvidována již za recese roku 2001, jenomže Fed tehdy v boji proti recesi zvolil neobvykle uvolněnou měnovou politiku. Úrokové sazby snížil na 50letá minima a zvýšil peněžní likviditu na trhu; to vše v době, kdy ceny domů již několik let rostly výrazně rychleji, než bylo obvyklé. Levné peníze tak začaly přirozeně proudit do sektoru, který expandoval nejvíce a kde byly výnosy nejvyšší.

Boom realitního trhu podle ekonomů navíc razantně podporovaly vlády prezidentů Billa Clintona a George Bushe, které sledovaly cíl rozšířit vlastnictví domů na co nejvíce domácností. To mělo za následek pokles úvěrových standardů, k němuž výrazně přispěla podpora trhu polovládními hypotečními agenturami. Nárůst příjmů v 90. letech podpořilo další klíčové vládní opatření - zrušení daně z přírůstku hodnoty realit z roku 1997.

Zčásti pak k bublině přispěl i finanční sektor svými inovacemi, tedy sekuritizací hypoték a jejich balením do atraktivních finančních produktů. To zajistilo, že půjčku dostali snadno i ti, kteří by na hypotéku jinak neměli, a že mezi investory bude po těchto rizikových úvěrech poptávka. Podmínkou ovšem bylo, že ceny domů budou nadále růst. Hypotézu neustálého růstu cen domů přijaly i ratingové agentury, které dávaly balíkům hypoték vysoká investiční hodnocení, čímž jim zajišťovaly dostatek kupců.

Uvolněná měnová politika, inovace ve financování hypoték, uvolnění úvěrových standardů a nárůst příjmů, to vše bylo pro hypotéky ohromným stimulem. První tři roky století se hodnota nových hypotečních úvěrů zvyšovala v průměru o 56 procent ročně - z 1,05 bilionu dolarů v roce 2000 na 3,95 bilionu v roce 2003, konstatují ekonomové.

Růst cen realit se pak živil sám sebou, což je neklamná známka bubliny. Ceny domů se podle Case-Shillerova indexu zvýšily mezi lety 1999 a 2006 o více než 150 procent, zatímco index spotřebitelských cen (CPI) vzrostl jen o 23 procent.

Vernon Smith však upozorňuje, že výdaje na bydlení v USA se na příjmech domácností podílejí stabilně kolem 30 procent. Pokud se za sedm let cena bydlení více než zdvojnásobí bez odpovídajícího růstu příjmů, pak se musí dříve či později něco vážného stát.

Politika, která měla podpořit "americký sen", se zvrtla do noční můry v roce 2006, kdy začal pokles cen domů následovaný propadáním hypoték. Jelikož za hypotečního boomu se rozšířily hypotéky s minimální či nulovou počáteční splátkou, podíleli se dlužníci na krytí ztrát na cenách domů jen minimálně a lví podíl ztrát absorboval finanční sektor.

Nejdramatičtější fáze celého příběhu, pokles cen realit, začala v roce 2006 a do začátku roku 2007 klesaly ceny v 17 ze 20 měst Case-Shillerova indexu. V červenci 2007 kvůli problémům na trhu rizikových hypoték nastal zvrat na trhu pojištění hypotečních cenných papírů a cena této pojistky vzrostla více než desetinásobně. To vedlo k rychlému odlivu likvidity a trh rizikových hypoték a hypotečních cenných papírů se během třetího čtvrtletí 2007 smrskl zhruba na desetinu. Likvidita, která stvořila hypoteční bublinu, se tak vypařila.

Potíže se pak rychle přesunuly z trhu hypoték na veškeré úvěrové trhy a začala finanční krize. V srpnu 2007 se rozdíl mezi výnosem bezpečných amerických státních dluhopisů a mezibankovním úrokem LIBOR zvýšil z 0,44 procentního bodu na 2,40 bodu. Jasně to ukázalo, jak se najednou ve vnímání finančního sektoru zvýšilo riziko krachů bank.

Nejvíce ze svých maxim klesly ceny domů v nižších cenových hladinách, které za bubliny vzrostly nejvýrazněji. Tyto reality ztratily ve velkých městech více než 50 procent hodnoty, jejich ceny vesměs klesly pod hodnotu nesplacené hypotéky, a to je přímá cesta k propadnutí hypotéky. Protože se však vlastníci v levnějším segmentu na krytí ztrát hodnot téměř nijak nepodíleli, musel většinu těchto ztrát nést finanční sektor. "Finanční systém tak utrpěl ránu srovnatelnou jen s Velkou hospodářskou krizí a jejím zdrojem byla slabá finanční pozice lidí vlastnících majetky s klesajícími cenami," píšou ekonomové.

Podobná situace nastala podle Smithe a Gjerstada i za krize 30. let. Za deset let do roku 1929 se objem hypoték a jejich podíl na majetcích domácností zvýšil víc než trojnásobně.

Oba ekonomové se domnívají, že tehdejší potíže bank nepramenily z propadů na akciovém trhu vyvolaných spekulacemi na Wall Street, jak se běžně říká, ani omezením nabídky peněz, jak tvrdil slavný ekonom Milton Friedman, ale právě z pádu cen realit a hromadného propadání hypoték. "Zdá se, že jak Velká hospodářská krize, tak současná krize měly původ v nadměrném zadlužení spotřebitelů - zejména hypotečním zadlužení - které se během prudkého zvratu cen přeneslo na finanční systém," uzavírají Smith a Gjerstad.