Sekuritizace – novodobý globální trend s následky krize

Subjekty, které působí na finančním trhu, musí čelit mnoha rizikům. Ta způsobují nejistotu tržních účastníků a ovlivňuje jejich rozhodování. Jedním z rizik je riziko úvěrové (kreditní), které představuje riziko ztrát z nesplnění závazku smluvní protistrany (typicky nesplacení úvěru dlužníkem).

Podstata sekuritizace

Tržní účastníci se snaží toto riziko eliminovat a jedním ze způsobů je převod tohoto rizika na jiné subjekty prostřednictvím moderních finančních instrumentů. Celý proces se nazývá sekuritizace a jeho počátky lze nalézt v 70. letech minulého století, kdy americké banky začaly provádět sekuritizaci hypotečních úvěrů pomocí kolateralizovaných hypotečních obligací. Podstatou sekuritizace je vytvoření finančních produktů (derivátů), jejichž hodnota se odvíjí od podkladového aktiva (portfolia aktiv), ze kterého vyplývá kreditní riziko. Zjednodušeně řečeno, subjekt – např. banka – nechce být vystavena riziku, že úvěry, které poskytla, nebudou splaceny, a tak vytvoří (nejčastěji prostřednictvím jiné firmy) cenné papíry, které prodá investorům. Investoři z nich poté postupně získávají výnosy podle toho, jak jsou úvěry splácené. Pokud jsou spláceny, získávají slíbený výnos. Naopak, pokud se kvalita úvěrového portfolia zhoršuje, investoři dostávají výnosy nižší. Pokud tedy banka utrží ztráty z nesplacených úvěrů, nemusí vyplatit investorům výnosy, čímž tyto ztráty převedla na ně.

K nejvýznamnějším instrumentům v sekuritizaci patří Credit Default Swap (CDS) nebo Collateralized Debt Obligation (CDO).

Sekuritizace ve světě

Ačkoliv se již sekuritizace provádí od 70. let minulého století, většího významu začala nabývat až po roce 2005. Jejím hlavním centrem se staly USA, ale rychle se přenesla i do jiných částí světa a stala se světovým trendem.

Kreditní riziko přenášené z bilancí amerických subjektů prostřednictvím sekuritizace zůstávalo přibližně z jedné třetiny v USA, druhou třetinu na sebe převzali evropští investoři a zbývající část připadla na Asii. Kreditní riziko z evropských bilancí již tak rovnoměrně rozložené nebylo. Z většiny zůstávalo v Evropě (asi 60 %), zbylou část na sebe převzaly asijské subjekty (asi 40 %). Je vidět, že kreditnímu riziku byla z největší části vystavena Evropa a v menší míře potom Asie. Naopak USA se podařilo kreditní riziko úspěšně „prodat“.

Významnou úlohu v procesu sekuritizace hrály především banky. Jednak si tímto způsobem mohly aktivně řídit svá úvěrová portfolia, kromě toho však pro ně celý proces představoval možnost k dosažení dodatečných výnosů z poplatků za řadu souvisejících činností jako úpis, emisi či distribuci instrumentů vzniklých v rámci sekuritizace. Vedle bank obchodovaly s těmito instrumenty také další finanční instituce. Významnými účastníky v procesu sekuritizace byly hedge fondy, jejichž objemy obchodů se strukturovanými produkty představovaly asi polovinu celého objemu v USA. Svou obchodní aktivitou hedge fondy tomuto trhu poskytovaly vysokou likviditu a cenovou efektivitu. Výhradně jako investoři pak na takových trzích vystupovaly pojišťovny a penzijní fondy.

Ratingové agentury

U investičních nástrojů vzniklých sekuritizací sehrály významnou roli také ratingové agentury. Tyto nástroje jsou totiž vysoce sofistikované produkty a pro investory jsou těžko ocenitelné (je těžko porovnatelný jejich očekávaný výnos s podstupovaným rizikem). Přidělený ratingový stupeň těmto instrumentům byl pro investory velmi důležitý a při svých investičních rozhodnutích se téměř výhradně řídili ratingem.

Ratingové stupně senior a mezzanine tranší běžně dosahovaly vysokých hodnot, což byla pro investory známka nízkorizikové investice. Po vypuknutí krize však i přesto z těchto investic investoři utrpěli obrovské ztráty. Ratingové agentury začaly čelit obvinění, že kvalitu těchto instrumentů nadhodnocovaly a neodrážely v ratingu veškerá rizika. Na svou obranu ratingové agentury uvádí, že hodnotí úvěrovou kvalitu daného instrumentu a ratingový stupeň nelze brát jako doporučení pro investory.

Proč investoři nebyli schopni rizika takových instrumentů sami posoudit? Problém je v tom, že se jedná o vysoce komplexní instrumenty, jejichž hodnota se odvíjí od podkladového portfolia aktiv. Pro investory ovšem bylo mnohdy nemožné informace o skladbě podkladového portfolia získat. Emitenti tyto informace nezveřejňovali. Avšak i v případě, kdy byly informace o podkladových aktivech investorům dostupné, bylo pro ně obtížné tato data zpracovat a potenciální rizika ohodnotit.

Svou roli zde také sehrála nezkušenost investorů s těmito instrumenty. Investiční nástroje vzniklé v sekuritizaci jsou relativně nové instrumenty, u nichž investoři neměli dostatečné předchozí zkušenosti.